（原標(biāo)題：舉牌延續(xù)高頻節(jié)奏：“野蠻人”少了 競合者多了）

（編者按）A股市場舉牌延續(xù)著去年末以來的高頻節(jié)奏。2018年以來，A股舉牌案例頻現(xiàn)。值得注意的是，以產(chǎn)業(yè)鏈整合為初衷的舉牌數(shù)量逐漸增多。與此同時，部分此前陷入股權(quán)之爭的上市公司，近期公告舉牌方和原有股東達成和解，顯示出舉牌資金意圖謀求競爭與合作之間的平衡。市場人士認(rèn)為，隨著一些舉牌方與被投企業(yè)逐漸形成資源共享、優(yōu)勢互補的發(fā)展模式，這種“融合共享”、“競合發(fā)展”的新型關(guān)系，超越了公司股權(quán)層面的博弈，成為投資者關(guān)注的焦點。

中國證券報記者 徐金忠 黃淑慧

重陽投資舉牌燕京啤酒、趙建光及一致行動人舉牌藥石科技、中金投資及一致行動人舉牌交大昂立……2018年以來，A股市場舉牌案例頻現(xiàn)。值得注意的是，以產(chǎn)業(yè)鏈整合為初衷的舉牌數(shù)量逐漸增多。與此同時，部分此前陷入股權(quán)之爭的上市公司，近期公告舉牌方和原有股東達成和解，顯示出舉牌資金意圖謀求競爭與合作之間的平衡。市場人士認(rèn)為，隨著一些舉牌方與被投企業(yè)逐漸形成資源共享、優(yōu)勢互補的發(fā)展模式，這種“融合共享”、“競合發(fā)展”的新型關(guān)系，超越了公司股權(quán)層面的博弈，成為投資者關(guān)注的焦點。

舉牌延續(xù)高頻節(jié)奏

A股市場舉牌延續(xù)著去年末以來的高頻節(jié)奏。1月15日晚間，多家上市公司發(fā)布公告，獲得股東舉牌。燕京啤酒公告，上海重陽投資管理股份有限公司和上海重陽戰(zhàn)略投資有限公司作為基金管理人發(fā)起設(shè)立的基金、擔(dān)任投資顧問的信托計劃、資管計劃以及重陽集團有限公司通過二級市場交易累計持有公司股票1.41億股，占公司總股本的5%，并不排除繼續(xù)增持燕京啤酒股份的可能性。

藥石科技亦于同日晚間公告，趙建光及其一致行動人于2017年12月6日至12月8日，通過深圳證券交易所累計買入公司無限售流通股293774股，占公司總股本的0.4%。增持后，趙建光及一致行動人持有公司股份3733285股，持股比例由4.69%增加為5.09%。

據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2017年12月以來，已經(jīng)陸續(xù)出現(xiàn)了中金投資及一致行動人接連舉牌新南洋和交大昂立、安芯基金舉牌瑞豐光電、長城國融投資舉牌利源精制、中植產(chǎn)投舉牌聯(lián)絡(luò)互動等多個案例。

分析上述被舉牌標(biāo)的可以發(fā)現(xiàn)，不少上市公司股權(quán)分散、市值偏低，因此外來資本的進入相對容易。華創(chuàng)證券分析人士表示，近期A股市場出現(xiàn)的舉牌潮，一方面是存在資金或者產(chǎn)業(yè)資本需要通過舉牌的方式，或?qū)で蟾哳~回報或謀劃產(chǎn)業(yè)方面整合；另一方面，在當(dāng)前市場環(huán)境下，不少上市公司股價低迷、市值縮水，存在被市場“一邊倒”風(fēng)格錯殺的個股，在舉牌資金看來，這類個股極具吸引力。

上海一家舉牌上市公司的資金方人士坦言，公司有資產(chǎn)證券化的計劃，而且完成上市是公司業(yè)務(wù)拓展的必要加速器，公司實際控制人希望通過舉牌的方式，較快實現(xiàn)相關(guān)資產(chǎn)的證券化?！肮靖邔诱J(rèn)為，長期關(guān)注的部分標(biāo)的跌出了舉牌價值，順勢做出舉牌進入的戰(zhàn)略布局，這也為將來產(chǎn)業(yè)整合和上市做好準(zhǔn)備”。

“正能量”增多

值得注意的是，在近一兩年來的舉牌案例中，沖著上市公司控制權(quán)而來的“野蠻人”固然不少，由此引發(fā)的股權(quán)爭奪戰(zhàn)亦是硝煙彌漫，但以產(chǎn)業(yè)鏈整合為初衷的舉牌亦逐漸增多，一些舉牌者會直接表明態(tài)度不謀求控制權(quán)。

在近期安芯基金舉牌瑞豐光電案例中，安芯基金是國家大基金的重要子基金，是國家大力發(fā)展集成電路和半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略的重要布局，主要投資于化合物集成電路產(chǎn)業(yè)群以及其他集成電路產(chǎn)業(yè)鏈為主的半導(dǎo)體領(lǐng)域。安芯基金的普通合伙人為安芯投資，安芯投資股東主要包括國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金(40%)、三安光電(40%)和晉江安瀛投資基金(20%)。

平安證券分析師劉舜逢指出，安芯基金舉牌，實質(zhì)上等同于瑞豐光電與三安光電形成重要伙伴關(guān)系，有利于實現(xiàn)雙方在產(chǎn)業(yè)鏈中的強強聯(lián)合。從LED目前的競爭栺局來看，國內(nèi)封裝大廠與華燦光電、澳洋順昌等芯片廠商形成了比較穩(wěn)定的合作伙伴關(guān)系。同屬于中游的瑞豐光電，面對芯片廠商時議價能力明顯偏弱，選擇與三安光電合作一方面可以穩(wěn)定上游芯片的供應(yīng)，借助三安的技術(shù)、渠道等優(yōu)勢提升業(yè)績；另一方面，隨著LED小廠(包含芯片和封裝)的退出，LED產(chǎn)業(yè)鏈中的競爭將逐漸從芯片廠之間和封裝廠之間博弈轉(zhuǎn)向芯片巨頭與封裝巨頭的博弈，三安與瑞豐的強強聯(lián)合有利于實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的垂直整合，提升共同市場話語權(quán)。

類似案例在過去一年間顯著增多，其中屢屢被提及的還包括永輝超市舉牌中百集團、格力電器舉牌海立股份等。隨著產(chǎn)業(yè)資本成為舉牌主力軍之一，舉牌中蘊藏的產(chǎn)業(yè)協(xié)同“正能量”因素增多，市場對于舉牌方與被舉牌方之間能夠產(chǎn)生的“化學(xué)反應(yīng)”也較為關(guān)注。

除了一些產(chǎn)業(yè)資本有著明確的產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同整合訴求以外，還有一些舉牌者則通過“不以謀求實際控制權(quán)為目的”的表態(tài)釋放善意信號，以試圖擺脫自身股權(quán)爭奪者的形象。比如2017年12月中金集團及一致行動人舉牌新南洋，并表明在未來12個月繼續(xù)增持1%至10%的計劃；緊接著2018年1月又舉牌交大昂立，同樣公布了未來6個月擬繼續(xù)增持1%至10%的計劃。由于新南洋本身為交大昂立的第二大股東，持有交大昂立13.53%的股份，市場人士分析，若中金集團及一致行動人未來繼續(xù)增持兩家上市公司，按照10%的增持計劃上限測算，其在交大昂立的持股比例將逼近第一大股東大眾交通集團的18.36%。對此，中金集團則強調(diào)，本次增持是出于對大健康產(chǎn)業(yè)以及交大昂立未來發(fā)展的信心，不以謀求實際控制權(quán)為目的。

謀求共贏大勢所趨

對于一些陷入股權(quán)爭奪戰(zhàn)的上市公司，股權(quán)爭奪方在經(jīng)歷一段時間的博弈之后，最終選擇“握手言和”，也給資本市場帶來新氣象。

其中典型的案例莫過于近日沃爾核材與長園集團就公司控制權(quán)糾紛事項達成和解協(xié)議。長園集團同意向沃爾核材轉(zhuǎn)讓長園電子75%的股權(quán)，交易價格預(yù)計為11.93億元。沃爾核材同意以16.8元/股向山東科興藥業(yè)有限公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓其持有的長園集團7400萬股，占長園集團總股本5.58%。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，沃爾核材及其一致行動人持有長園集團的股份將降至18.63%，而代表長園集團管理層的藏金壹號及其一致行動人持有公司24.21%股權(quán)。沃爾核材同時承諾，不再增持長園集團股份(配股除外)，并將對經(jīng)長園集團董事會審議通過的議案均投贊成票。

對此，長園集團董事長許曉文表示，控制權(quán)之爭問題的解決，優(yōu)化了公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，增加了公司現(xiàn)金流，提高了公司治理水平。同樣，沃爾核材董事長周和平表示，對沃爾核材而言，獲得長園電子75%股權(quán)將有利于提升公司在熱縮材料領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢。

此前，在2017年8月愛建集團的股權(quán)爭奪戰(zhàn)風(fēng)波中，均瑤、廣州基金、愛建特種基金會最終簽署“停戰(zhàn)協(xié)議”，股權(quán)大戰(zhàn)落幕。2018年1月5日，愛建集團非公開發(fā)行股票獲得中國證監(jiān)會核準(zhǔn)，同時核準(zhǔn)上海均瑤(集團)有限公司及王均金的愛建證券5%以上股權(quán)實際控制人資格。此次定增完成后，均瑤將成為公司第一大股東。

對此，有分析人士指出，舉牌可以視為股東積極主義實踐的直接方式。股東積極主義是公司治理的重要內(nèi)容，在歐美成熟市場已經(jīng)有相當(dāng)豐富的實踐經(jīng)驗。其核心在于投資者買入上市公司相當(dāng)比例的股份后，通過行使股東權(quán)利督促公司管理層做出各種調(diào)整或直接更換為更有能力的管理層，進而促進公司治理改善和股價提升。

業(yè)內(nèi)人士表示，不管舉牌動機如何，是看好公司長期發(fā)展、專注成為財務(wù)投資者，還是為行業(yè)整合和多元化經(jīng)營提前布局，甚至是為公司控制權(quán)而來，最終都需要公司的經(jīng)營改善作為支撐。而一些陷入股權(quán)爭奪戰(zhàn)泥淖的公司，一旦“爭奪戰(zhàn)”導(dǎo)致公司管理混亂、經(jīng)營業(yè)績不佳，那么無論對原股東還是舉牌方而言，都是雙輸結(jié)局。因此，越來越多的舉牌者開始尋求柔性共贏的解決方案。

“去野蠻化”是一大進步

很長一段時間，在舉牌過程中，一些資金的“野蠻行為”留給市場如下印象：老謀深算的資金借著“白手套”，依靠杠桿資金，對一家上市公司的股權(quán)肆意掠取，短時間內(nèi)大量增持，達到舉牌線；然后加入舉牌資金和上市公司原有股東的股權(quán)之爭階段，多番廝殺，最終勝王敗寇。

舉牌資金的“野蠻行為”，一般情況下可以從目的、手段、過程和結(jié)果等多個角度進行分析。首先是目的，此前一些舉牌資金，如果是財務(wù)投資者，時常會有一夜暴富的預(yù)謀，即便是戰(zhàn)略投資者，有時也希望借助舉牌攻城略地、變客為主。其次是手段，舉牌資金借“白手套”實現(xiàn)遁形，借杠桿放大資金，舉牌后股權(quán)質(zhì)押再增持等套路輪番上演。再次是過程，一般而言，“野蠻人”一旦舉牌成功后，往往會直接插手上市公司發(fā)展，很多時候也就會與原有股東形成針尖對麥芒的局面，一旦股權(quán)之爭開啟，舉牌方、防守方乃至普通投資者，多數(shù)時候都難在亂局中獨善其身。最后是結(jié)果，舉牌資金或成功入主、革故創(chuàng)新，或被迫撤退，或黯然離去，而往往留給上市公司的更多時候是一地雞毛。

如今，舉牌資金的上述“野蠻行為”正在逐漸消逝，取而代之的是“舉牌2.0”、“舉牌3.0”等新模式，其中最大變化就是逐漸形成資源共享、優(yōu)勢互補的發(fā)展新局面。同樣，在舉牌目的上，舉牌資金追求財務(wù)投資，在相關(guān)法律法規(guī)的約束下，需要與上市公司共同成長，分享成長的喜悅；如果是戰(zhàn)略投資，那么更是謀求形成全新的競爭和合作模式，期待共贏乃至多贏局面的出現(xiàn)，尋找雙方乃至多方利益的“最大公約數(shù)”。至于舉牌結(jié)果，競合關(guān)系中的舉牌各方，更能明白各自的利益訴求，往往能找到或是產(chǎn)業(yè)協(xié)同或是業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型等以產(chǎn)業(yè)為核心的相處之道。

可以肯定的是，舉牌“野蠻行為”的逐漸消退，其背后更多是監(jiān)管引導(dǎo)、市場自律之下的市場進步。從監(jiān)管來看，監(jiān)管層封堵保險資金、理財資金等違規(guī)舉牌上市公司的漏洞；監(jiān)管“喝止”杠桿舉牌、杠桿買殼的“邪道”，讓舉牌資金明白舉牌合規(guī)方能計之長遠；監(jiān)管為舉牌事件中的各方明確股權(quán)爭奪、利益博弈的界限，使得舉牌的較量之中，各方爭奪得有理、有利、有節(jié)。

從市場自律角度來講，舉牌資金的“去野蠻化”，更是循時馭勢、審時度勢之舉，舉牌資金撬動優(yōu)質(zhì)上市公司資源的不二之法就是產(chǎn)業(yè)邏輯貫穿舉牌始終。同樣，從競合互利的角度來講，市場也正是在用現(xiàn)實的損益引導(dǎo)各方從市場的視角尋找“平衡點”。